La valutazione delle società Fintech

La continua evoluzione della tecnologia informatica sta comportando una disintermediazione tra le istituzioni finanziarie nell’accezione classica del termine e i clienti, che preferiscono avvalersi di strumenti digitali in grado di consentire l’accesso a diversi servizi finanziari da remoto e in modo rapido e intuitivo. Tali servizi includono, ad esempio, pagamenti e transazioni, prodotti assicurativi (Insurtech) e regolamentari (Regtech), soluzioni di gestione del rischio finanziario, criptovalute e denaro digitale.

L’affermarsi delle società fintech sta modificando le modalità con cui gli intermediari finanziari si interfacciano con la clientela, inducendo le banche ad allineare il proprio modello di business ai nuovi trend basati su applicativi e tecnologie per pc, tablet e smartphone. In tale scenario si inseriscono l’aumento esponenziale di web banks e la progressiva riduzione degli sportelli bancari fisici.

Tra i principali attori attivi nell’ecosistema fintech particolare importanza assumono le start-up tecnologiche che, ricorrendo ampiamente a software e algoritmi innovativi, intelligenza artificiale e big data, riescono ad incrementare l’efficienza e l’efficacia di molti servizi, soprattutto quelli collegati al mondo assicurativo e regolamentare. Ad esempio, attraverso l’adozione delle innovazioni tecnologiche sopra menzionate, le Insurtech riescono a trattare una mole di dati personali importante e pervenire a misurazioni più accurate funzionali a calcolare premi più equi e calibrati. Allo stesso tempo, le soluzioni Regtech non solo supportano le imprese a rispettare le diverse normative, ma le aiutano altresì a comprendere come tali norme possano essere utilizzate per ottimizzare le performance aziendali, trasformando un obbligo regolamentare in un’opportunità.

Di seguito si riportano le principali caratteristiche che accomunano le start-up fintech:

• Durante i primi anni di vita, la maggioranza delle imprese appartenenti al settore genera flussi finanziari negativi, derivanti dal fatto che i rilevanti costi di start-up sono anticipati rispetto al conseguimento e all’incasso dei ricavi;
• Le attività intangibili sono peculiari e assumono una rilevanza maggiore rispetto a quanto avviene nelle imprese che svolgono business tradizionali;
• I ricavi operativi monetari sono limitati o addirittura nulli anche in un orizzonte temporale medio/lungo, soprattutto in presenza di investimenti molto elevati;
• I costi operativi monetari risultano essere elevati, nonostante l’ampio ricorso a leasing e ad outsourcing, in grado di diluire l’esborso finanziario per gli investimenti;
• Il livello di indebitamento è molto basso, comportando una sostanziale coincidenza tra l’Ebitda e la perdita di esercizio;  
• La propensione da parte di amministratori, manager e dipendenti ad accettare pagamenti sotto forma di stock options, accresce il capitale di rischio attraverso una diluizione temporale;
• I costi fissi rilevanti per le start-up si accompagnano a costi variabili inferiori rispetto a quelli sostenuti dalle imprese tradizionali. Ciò comporta la generazione di elevata liquidità, una volta superato il break-even tra costi operativi e ricavi;
• Le imposte tendono ad assumere valori irrilevanti, in presenza di imponibile negativo;
• Il capitale circolante netto operativo è di norma negativo, rappresentando dunque una fonte di finanziamento;
• La variazione dell’attivo immobilizzato è positiva per importi rilevanti, a causa dei nuovi investimenti che influenzano anche il livello degli ammortamenti;
• Il flusso di cassa operativo solitamente assume valori negativi e viene finanziato sia attraverso il circolante sia dal capitale di rischio.

Il tema della valutazione degli operatori fintech è divenuto di particolare interesse, a seguito del calo del funding registrato negli ultimi mesi, in conseguenza della stretta monetaria avviata negli USA e in Europa, oltre che della crisi ucraina. A livello globale è stata registrata una caduta della raccolta a livello globale del 33% a giugno 2022, rispetto al trimestre precedente, passando dai 30,3 miliardi di dollari del 31 marzo a 20,4 miliardi di dollari al 30 giugno.

Un minimo comune denominatore per questi operatori è rappresentato dall’incapacità strutturale percepita in queste società, di affrontare un periodo di elevata inflazione, consumi ridotti e tassi in risalita. In questo senso, la sola capitalizzazione delle fintech al listino tecnologico, dall’inizio del 2022, ha perso oltre 150 miliardi di dollari.

La caduta

L’andamento a un anno del Kbw financial technology index che raggruppa i titoli del settore creditizio quotati al Nasdaq, sia grandi istituti che fintech

Considerando il valore di 10 fra le società fintech più capitalizzate al mondo, si osserva un crollo del 35.9% dall’inizio dell’anno.

Essendo un settore estremamente innovativo e dinamico, risulta particolarmente difficile pervenire alla valutazione delle società fintech, spesso start-up prive di storia che presentano modelli di business non ancora consolidati e prospettive di crescita molto incerte. Negli ultimi anni, tuttavia, sta crescendo la necessità di valutare le società fintech, soprattutto perché attualmente diversi operatori stanno superando la fase di start-up e vorrebbero consolidarsi coinvolgendo fondi di private equity o venture capital, ovvero interagendo direttamente con istituzioni bancarie o finanziare. A causa della notevole incertezza ed esposizione al fallimento, risulta molto complicato valutare le società fintech attraverso l’applicazione dei metodi tradizionali, dovendo incorporare nelle stime un adeguato livello di rischio.

I principali metodi che vengono comunemente adottati nelle valutazioni aziendali sono i seguenti:

• Il metodo patrimoniale, semplice e complesso;
• Il metodo reddituale;
• Il metodo misto patrimoniale-reddituale;
• Il metodo finanziario;
• I metodi di mercato e la valutazione attraverso multipli di società comparabili.

Con riferimento alle società fintech, i metodi patrimoniale, reddituale e misto non sono particolarmente indicati, in quanto è difficile pervenire ad una valutazione oggettiva di talune attività quali avviamento e R&S (preponderanti per le start-up fintech), mentre la valutazione reddituale prevede la predisposizione di un business plan pluriennale che sconterebbe fattori di incertezza di gran lunga superiori a quelli già presenti nei piani di sviluppo delle aziende “classiche”, rendendo tale stima fortemente aleatoria.

Il metodo finanziario, basato sul principio secondo cui il valore di mercato di un’azienda è dato dal valore attualizzato dei flussi di cassa che si presume possa generare, può essere applicato solo alle società fintech più affermate, che presentano una relativa stabilità dei ricavi attesi.

I metodi basati sui moltiplicatori di mercato si caratterizzano per essere facilmente applicabili ma sono effettivamente utili solo in presenza di aziende comparabili quotate sui mercati finanziari. Essendo le società fintech estremamente innovative, l’applicazione del metodo dei multipli può comportare evidenti forzature dovute alla difficoltà di individuare aziende quotate realmente comparabili. Si prevede che in futuro, contestualmente alla maturazione del settore fintech e alla maggiore disponibilità di comparabili, il metodo dei multipli potrà essere proficuamente adottato per pervenire alla stima del valore di un’azienda.

Infine, anche il venture capital method potrebbe essere preso in considerazione per valutare una società fintech. Tale approccio viene generalmente applicato da fondi di venture capital per valutare start-up in un orizzonte temporale compreso tra 3 e 7 anni e si articola nelle seguenti fasi:

• Fase 1: viene effettuata la stima dei risultati economici dell’azienda in un determinato anno futuro, momento in cui il fondo VC prevede di vendere la start-up o di quotarla sul mercato;
• Fase 2: viene determinato il valore della società sempre nello stesso anno di riferimento, applicando il metodo dei multipli;
• Fase 3: il valore stimato in occasione della Fase 2 viene attualizzato attraverso il tasso di rendimento obiettivo dell’investitore, generalmente molto elevato in quanto tiene conto del rischio percepito nel business e della probabilità di default dell’impresa;
• Fase 4: il fondo VC apporta capitale in cambio di azioni o quote della start-up. Il capitale apportato dal fondo è pari al valore stimato nella fase 3, moltiplicato per la percentuale di azioni o quote che il fondo decide di acquisire.  

Oltre ai parametri puramente quantitativi, ai fini di una valutazione di una società fintech è fondamentale analizzare anche gli elementi di scalabilità. A titolo esemplificativo, la presenza di soluzioni tecnologiche in grado di essere facilmente adottate in altri Paesi rispetto a quello di origine può avere un impatto positivo in termini di marginalità, mentre la regolamentazione finanziaria e i conseguenti oneri di compliance potrebbero costituire un ostacolo nell’adozione di tali soluzioni a livello internazionale. Ulteriori fattori da prendere in considerazione in ambito valutativo possono essere il livello di capitalizzazione delle imprese (solitamente sottocapitalizzate) e la strategia commerciale (gli imprenditori del settore fintech sono dotati di competenze informatiche avanzate ma spesso presentano lacune nella conoscenza del mercato a cui si rivolgono).

In conclusione, al fine di ottenere una valutazione di un’azienda fintech che possa essere il più possibile oggettiva e condivisibile in ambito negoziale, ad oggi si consiglia di adottare un approccio valutativo conservativo associato ad earn-out premiali da corrispondere al raggiungimento di traguardi prefissati, in attesa che la maturazione del settore possa consentire l’applicazione di altri metodi valutativi, tra i quali il più indicato rimane la valutazione attraverso multipli di società comparabili.

A cura della Divisione Corporate Finance di Consilia Business Management